（報告出品方/作者：國聯證券,賀朝暉）1. 電力線纜行業未來的趨勢：大容量、地下與節能電線電纜行業是我國經濟第二大的配套產業，僅次於汽車產業，年市場規模超萬 億，按產品可分為電力線纜、電氣裝備用線纜、通信線纜以及繞組線等。電力線纜包 括 0.4kV 及以上用於輸電的線纜，本報告主要針對 10kV 及以上的電力線纜行業進行討論。10kV 及以上的電力線纜主要用於發輸配領域以及一部分大型工商業用戶，受到 電力“現代流通網絡”以及新型電力系統建設的需要，未來有望加速發展。從技術形 態上看，目前電力線纜主要以架空、電纜、GIL（氣體絕緣輸電線路）的形式存在。三種技術方案各有各的優點，架空優點主要是便宜、缺點主要是占地；電纜優點 主要是不占地，缺點是故障點難以發現，絕緣易老化；GIL 優點主要是性能接近架空 線，且不占地，缺點主要是貴。預計三種輸電方案將繼續作為建設電力網絡的主要方案，支撐更大規模的電網建 設。同時，技術、政策的演變使電力線纜行業出現瞭一些新的變化，帶來投資機會。1.1.新型導線助力架空線提升輸電能力架空線路主要由桿塔基礎，桿塔，導線，金具，絕緣子，避雷線，和接地裝置等 組件構成，其中導線用於傳輸電能，是架空線承載電力能量的核心載體。絕緣子串 用於連接導線和桿塔，是架空線核心的絕緣材料。由於架空輸電方案主要依靠空氣絕緣，因此成本低、占地大，容量大，是遠離城 鎮的高電壓等級輸電的主流方案。750kV 及以上特高壓長距離輸電項目中，幾乎隻會 采用架空輸電方案。另外根據電力系統設計規程，一般按 5-10 年的遠景發展水平進行容量規劃。隨 著新型電力系統的加快建設，能源結構的不斷調整、電能替代的深入推進，我們預計 系統整體輸送容量需求或加速上升。因此架空線需要向大容量化發展，新建項目可 以更多地采用節能導線、已建項目可以進行增容改造。節能導線適用於新建項目，節約輸電損耗傳統導線為鋼芯鋁絞線，導電部分主要為硬鋁絞線，導電率達 61%IACS（標準退 火銅導電率），承力部分主要為鋼芯，導電率僅 9%IACS。為瞭提升導線的整體導電率、 降低損耗、實現節能，通常的思路就是提升外層鋁絞線部分的導電率或者使用更高導 電率的承力芯，或者兩者結合。照此想法，外層絞線部分，可以采用高導電率硬鋁合金（61.5%-63%IACS）或軟 鋁（63%IACS）。研究表明，通過合理控制合金元素的種類、含量及配比，采用合理的 加工手段及熱處理工藝，可以使得合金的細晶強化、加工硬化以及凈化晶界的效果顯著，從而得到導電率有較大程度提高的硬鋁合金。如果采用軟鋁，不僅能夠獲得更高 的材料導電率，還可以加工成 T 型或者 SZ 型的型線取代圓線，從而獲得更大的導電 截面，進一步降低電阻。但由於軟鋁抗拉強度低，因此需要采用更強的承力芯，如特 /高強度鋼芯、殷鋼芯或碳纖維復合芯等。最後可制造出多種芯的高導電率鋁絞線和 軟鋁型線。承力芯部分，可以采用高強度的鋁合金芯（52%-55%IACS）取代鋼芯，形成鋁合 金芯鋁絞線，以獲得更高的導電率，同時也擁有瞭優秀的抗拉強度。高強度的鋁合金 主要是鋁鎂矽系鋁合金，部分品種可再加入一些鐵、銅、銻、鈮等元素，獲得一些蠕 變性能和耐腐蝕性能。由於鋁合金優異的性能，如果采用全鋁合金的絞線，還可以消 除磁滯損耗和渦流損耗，進一步提升節能效果，比如，目前已經應用在部分項目中的 中強度全鋁合金絞線（58.5%-59%IACS）等。由於軟鋁還擁有優秀的耐高溫性能，因此它更加適合用於增容項目，而不是新建 項目，畢竟新建項目可以靠增大截面來提升容量。因此，新建項目主要采用高導電率 鋁系的、鋁合金芯系的、或全鋁合金系的節能型導線。增容導線適用於已建項目，性價比極高在已建線路增容改造方面理論上主要有兩種方法：1）更換導線為更大截面的架空導線。例如，把原本的 240/30 導線截面增大至 400/35 及以上。但是，因為增大截面會大幅增加架空導線的總重量，導致鐵塔無法 承受，因此需要換塔重建。此方法投資高、改造施工周期長、停電時間長、約等於 新建需要規劃審批同意，同時，我國架空線目前大多隻建設瞭 5-20 年，鐵塔部分尚 未達到 30-50 年的設計壽命，綜合性價比非常低。2）僅將導線替換為增容導線。增容導線在不增加過多導線總重量的同時達成增 容效果，具有無需換塔、無需規劃審批（僅辦理施工許可）、總投資少、工期短、停 電時間短的優勢，通常可實現 30%-150%容量提升，一般已經可以滿足中期發展的容 量需求，是極具性價比的選擇。由於鋼、鋁為基礎材料的導線密度差別不大，如果要求重量不顯著增加，則體積 不能顯著增加，因此導線截面也無法顯著增加。又因為各種導線的導電率實際相差不 大（53%-63%IACS），因此當要求容量倍增時，導線的運行溫度會上升很多，耐高溫能 力是增容導線的重要考慮因素，另外還需考慮機械特性等因素。鋼的軟化溫度很高，一般不會有什麼問題。但由於傳統硬鋁材料軟化溫度低，一 般運行溫度不大於 80 度，因此無法滿足增容後正常運行溫度在 100-150 度的要求。 對此，技術上有兩種思路可以提升導線耐高溫能力：一種是采用基於各種特高強度芯 的軟鋁型線，軟鋁有更高的軟化溫度，因此它是可以耐高溫的；另一種是采用添加瞭 稀土元素鋯、釔等的鋁合金，形成耐熱鋁合金系列導線，用來增容。再經過恰當的設 計和選型，便可實現隻換導線達到增容效果。碳纖維復合芯具有重量輕、抗拉強度大、載流量大、耐高溫等多種優點，與軟鋁 型線結合在一起構成的碳纖維復合芯軟鋁型線，是未來導線的重要發展方向。但目前， 也存在缺陷難檢測、施工易斷線、彎曲性能受限等缺點。根據南網電科院的研究成果， 絞合型的碳纖維復合芯具有更好的柔軟性、徑向耐壓性和穩定性、導線施工和金具安 裝也更加簡單等優點，目前已於海南 220kV 福豐 I 線的增容改造項目中試運行。綜上所示，以高導電率鋁、鋁合金芯或全鋁合金為代表的節能導線，和以耐熱 鋁合金、軟鋁型線以及碳纖維復合芯類為代表的增容導線是未來新型導線的重要發 展方向，可以有效提升架空線路的輸電能力。1.2.城鎮化與海上風電促進電纜產業快速發展海陸電纜協同發展陸地電纜迎雙擊：盡管架空線路經濟性極佳，但受到城鎮地面空間、環境保護及 安全運行的限制，城鎮新建輸配電線路越來越多地采用入地電纜的方式，並且，為瞭 釋放城鎮發展空間和提升可靠性，已有的城鎮架空線將越來越多的改造為入地電纜。 陸地電纜有望迎來增量負荷與存量改造雙擊的發展格局，城鎮電網地下化趨勢明顯。海底電纜大發展：海上風電作為未來新能源發電的重要組成部分，是未來高增長 的產業之一，海纜不僅受益於海上風電裝機容量的增長，同時受益於海上風電離岸 距離的增長，也是島嶼供電聯網的首選方案。全球能源革命背景下，海底電纜預計將 迎來一段黃金發展時期。電纜可按電壓等級區分，不同電壓等級的電纜有明顯的制造難度區別。我國電纜 產業以中低壓產品為主，高壓超高壓電纜制造能力與國際先進廠商仍有明顯差距。高壓/超高壓電纜及其附件制造難度較大我國電纜產業呈現出高低壓電纜發展格局迥異的局面。中低壓電纜一般用於電 力系統的配電網絡以及工廠企業內部供電，電壓等級和輸送容量較低，對絕緣材料的 要求較低，且結構簡單，技術壁壘不高。高壓和超高壓電纜常用於大型電站的引出線路以及大中型城市的高壓電網，需要 加裝屏蔽層，金屬鎧裝減少破裂風險，且絕緣層材料也需從聚氯乙烯換成強度更高、 絕緣效果更好的交聯聚乙烯。高壓交聯聚乙烯的材料目前還主要依賴於進口，第一條 全國產化的 220kV 電纜於 2021 年底才投運，國產替代空間巨大。整體看，高壓電纜 及其附件由於結構復雜，材料要求高，具有很高的制造壁壘。部分低壓電纜項目對體積和安全性沒有很強的要求，那麼為瞭降低造價，可以采 用鋁芯或者鋁合金芯的電纜，目前 0.4kV-35kV 等級的項目中有不少鋁芯電纜應用。 但在高壓項目中，出於對標準、安全的考慮，極少采用鋁芯電纜，預計未來仍主要以 銅芯電纜為主。1.3.超大容量輸電的不二選擇：GIL 管廊GIL 輸電系統主要由接地合金鋁外殼和內置管狀鋁合金導體組成，通過 SF6 等 氣體和環氧樹脂等支撐件絕緣，即以高絕緣氣體代替架空線的空氣和電纜的絕緣層。GIL 輸電技術在大功率場合有望得到更多應用。隨著城市用電負荷的逐漸提升， 在部分大中型城市或工業園區中已經出現瞭電纜無法滿足功率需求的情況，尤其受到 電壓等級限制時，需求容量又超出一般電纜的制造能力，則隻能采用 GIL 輸電。另外， 在一些坡度較大，或垂直上下無法使用大截面電纜的場合，也隻能使用 GIL 管廊，比 如抽水蓄能電站的豎井之中。GIL 輸電性能優異。相較於電纜，GIL 線路有著更低的輸電損耗、更低的電容效 應、超大的輸電容量。GIL 的高輸送量（550kV 單回路達到 3000MVA）使其能與城市 郊區的架空線直接連接。在壽命方面，世界上已有長度超 300km 的 GIL 系統運行超 35 年，至今未有系統內電弧故障的報道，並且由於使用氣體絕緣使得 GIL 沒有絕緣 老化的問題，而在金屬外殼的感應電流抵消下，GIL 的電磁場強度更是降低到電纜的 十分之一以下。目前，雖然 GIL 的初始成本比很高，但由於使用壽命較長，全生命周期成本並沒 有高出很多。隨著電壓等級的提升，對於大容量的輸電系統，電纜方式則需要采用強 迫風冷、水冷或平行多拼結構的電纜，大大增加瞭輸電系統的造價和故障率。因此在 目前的非長距離大容量輸電項目中 GIL 是最為合適的技術選擇。（報告來源：未來智庫）2. 發展趨勢打開行業空間，競爭格局增厚企業利潤根據2020年電力可靠性分析報告與中國電力企業聯合會發佈的2020年電力基本 統計數據，截至 2020 年底，35kV 及以上輸電線路回路長度達 215.6 萬 km，可繞地球 赤道約 54 圈，而 10kV 輸電線路回路長度更是高達 537.4 萬 km，可再繞地球赤道約 134 圈。即便如此，目前仍未能支撐起新型電力系統的用能需要。由於目前電網存量資產規模龐大，且土地資源愈發緊張，因此，我們認為十四五 期間輸電線路總增速不會很高，更多的是要將存量通道的效用發揮至最大，將有限的 資源花費在刀刃上，進而反應出結構上的變化。根據上文討論，我們認為在三大趨勢的作用下，新型導線、高壓陸纜海纜、GIL 管廊是主要的結構性高增長方向。2.1.新型電力系統帶動存量與增量並舞截至 2020 年底，我國 750kV 以上交流輸電線路全長 3.84 萬 km，直流輸電線路 2.96 萬 km，而 35-500kV 交流輸電線路分別達 24-75 萬 km，10kV 交流輸電線路存量 達 537 萬 km。從增速上看，750kV 及以上由於基數較低且過去幾年處於政策周期，增速整體高於其他電壓等級；10kV-110kV 受益於鄉村配電網的建設，增速次之。增量的重要來源：新能源、電網優化與電能替代由於新能源在資源分佈與能量密度上與傳統水火核發電區別很大，這就導致以新 能源為主體的電力系統需要用到更多的輸電資源。1）資源分佈不均：由於氣象、土地、規劃以及其他原因，我國風光新能源在資 源分佈上呈現多尺度分佈不均的問題。全國上呈現西北多、東南少的問題，各省市上 也存在東西南北不均的問題，各鄉鎮也存在城鎮少、鄉村多的問題，並且與負荷分佈 差異較大，嚴重改變瞭電網的潮流分佈，因此還需要新建相當多的輸電線路承載新的 電力潮流。例如，由於積極開發東部與北部的新能源基地，山東電網潮流由原先的西 電東送、南電北送轉向東電西送、北電南送，引發大量新增線路建設需要。2）能量密度很低。以 2 X 1000MW 火電廠占地 56 公頃為例，其能量密度達到 3571W/m 2； 100MW 的集中式光伏電站占地約 3000 畝，能量密度為 50W/m2，1000MW 海上風電場涉 域面積約 165km2，能量密度僅 6W/m 2。分散式的光伏與風電地理分佈更廣，這就需要 大量的輸電線路進行匯集，例如陸地風電的集電線路、海上風電的陣列電纜等，提高 瞭對各品種線纜的需求。電網將從樹枝狀的結構向網格化的結構發展，消滅“斷頭路”，構建互聯網絡， 支撐起電力市場的發展，這將會帶來大量的各電壓等級新增線路建設需求。特高壓尤 其是特高壓直流也是未來重要的增長方向。根據十四五期間新建 14 條直流特高壓進 行測算，保守預計線路平均長度為 1500km，則僅特高壓直流就將增加 2.1 萬 km 線路 長度，年均增加 4200km，5 年 CAGR 為 11.32%。電能替代提升瞭終端用能需求。2022 年 3 月 30 日，國傢發改委等十部門聯合印 發瞭《關於進一步推進電能替代的指導意見》（發改能源[2022] 353 號），將電能替 代范圍進一步擴大至：1）全工業領域，全動力熱力環節；2）全交通領域，陸上交通 全面電氣化、水上交通示范推廣、空中交通創新應用；3）全建築領域，滲透至炊事 等生活方面；4）全農業農村領域，涵蓋種植、排灌、溫室、加工、冷鏈、畜牧、養 殖等各方面。預計在電能替代的加持下，終端用電容量持續攀升，促進線纜行業不斷 發展。存量的重要來源：設備更新、增容改造與電纜入地架空輸電線路開始進入存量更新階段。2020 年我國輸電系統中架空線路投運時 間在 10 年以上、20 年以內的數量已經達到最多，20 年以上的 220kV 輸電線路條數占 220kV 總條數比例已大於 7%，110kV 及以下的各自占比可能更高。在架空線路各項材料內，導線又以絕對比例成為引發故障的第一來源，主要是由 於自然災害、氣候因素、外力破壞等原因。這也意味著，導線更新的頻次是各項設備 中最高的。結合設備存量更新需求與電能替代引發的容量增加需求，增容改造是未來更換導 線的主要方式。以耐熱鋁合金、軟鋁型線以及碳纖維復合芯類的導線為代表的增容 導線將有廣闊的市場空間。城鎮化和可靠性推動電纜化率穩步提升。電纜線路的強迫停運率為架空線的一半， 且非計劃停運時間僅為架空線的十分之一。隨著我國城鎮地區對土地資源以及市容市 貌的強烈訴求，電網電纜化是未來的重要發展趨勢。2016-2020 年，全國 10-220kV 輸電系統的電纜化率穩步提升。我們預計在“十 四五”期間中高壓新增項目電纜化率將持續走高，2025 年全國 10-35kV 項目靜態電 纜化率將達到 22.2%，邊際電纜化率將達到 44.54%；110-220kV 靜態電纜化率將達到 4.4%，邊際電纜化率將達到 7.64%。2.2.發展趨勢打開市場空間結論十四五期間，10kV 以上電力線纜市場空間每年超千億。根據我們的測算， 2021-2025 年 5 年間全國架空線和電纜行業的總市場規模約達 5400 億元，4 年 CAGR 約為 9%左右，其中架空導線 2021-2025 總市場規模達 3000 億元，4 年 CAGR 約為 7% 左右，電纜 2021-2025 總市場規模達 2400 億元，4 年 CAGR 約為 12%左右。2021-2025 年 4 年間，架空新型導線的 CAGR 預計約為 23%。，110kV 及以上高電 壓等級電纜 CAGR 約為 18%，電纜附件 CAGR 達約 16%。2020-2025 年海纜市場 5 年 CAGR 約達 22%。架空導線總增速穩定，高壓與新型導線空間較大作為新基建的重要環節，高壓架空線發揮著“電力高速”、“電力國省道”的作用， 是大范圍優化資源配置的重要載體，我們預計十四五期間架空線年均新增 30 萬 km 以上，其中 35kV 以上年均新增達 10 萬 km 以上。110kV 以上高壓架空線市場空間逐年爬升。由於 35kV 及以下電纜化率較高，新 建線路更多以電纜的形式出現，因此 110kV 及以上是架空線主要的增長環節。新型導線市場空間更為廣闊。根據國傢電網招標數據，目前架空線中標項目中增 容導線和節能導線等新型導線總計占比約為 9%。我們預計到 2025 年，新型導線的占 比有望達到 18%，市場規模將超百億元。高壓電纜增速較快，海纜需求或強勢恢復根據前文不同電壓等級輸電線路的電纜化率的數據，我們預計電纜 10kV-220kV 電纜需求將會加快，2021至2025年總計將新增約68萬km電纜線路，每年新增約11-16 萬 km。市場空間方面，我們預計 2021-2025 年全國電纜市場空間約為 2431 億元，4 年 CAGR 約 12%，其中 110kV 以上高壓電纜市場 2021-2025 年 5 年空間總計約達 827 億元 億元，占比達 34%，4 年 CAGR 約 18%。海纜需求或將強勢恢復。2021 年為海風搶裝的最後一年，因此今年海風電纜市 場需求或有所放緩。我們預計海風並網裝機容量十四五期間總計可達 55GW。隨著風 機大型化持續降本和原材料價格的回落，以及十四五前期的密集規劃，我們預計 2023-2025 年海上風電將恢復至快速增長階段。由於海纜交付與裝機統計之前有時間 差，因此，在考慮海纜降價和離岸距離增長的因素後，我們預計十四五期間，海纜市 場總規模可達約 600 億元。電纜附件市場將快速增加。電纜附件不僅受益於電纜化率的提升，同時，新能源 場站、抽蓄電站都有許多場站用電纜附件產品，有較大的發展機遇。根據我們的測算， 2025 年電纜附件市場有望超 60 億元，4 年 CAGR 約 16%。GIL 管廊有望得到更多應用GIL 管廊目前主要的應用場景包括：1）工礦企業：高耗能用電企業內部常有短距離大容量送電需求，沒有相應的電 纜匹配，又沒有電磁環境的考慮時，采用廠內地面 GIL 不僅節省瞭隧道成本，而且能 夠滿足大容量用電需求，如魯西化工項目等。2）電廠機組進出線：目前火電、核電、水電單機容量越來越大，超出一般電纜 的承受能力，采用 GIL 管廊不僅節約用地，而且可以與架空線直接相連，方便實用。3）大容量架空線局部入地：因規劃或用地限制，架空線越發難以貫通全線，局 部入地需求時常出現，尤其在進出線段靠近城鎮邊緣的位置。由於電纜在傳輸特性上 與架空線差別較大，給故障定位、二次保護帶來困難，因此采用與架空線輸電特性接 近的 GIL 是更好的選擇。4）電纜擴容：未來隨著局部地區用電需求持續加大，同電壓等級電纜擴容存在 技術瓶頸，更換為同電壓等級 GIL 或許是最佳實踐。目前雖然 GIL 管廊整體處於產業先導時期，但因其優異的輸電性能已經被認為是 未來先進輸電技術的代表之一，有望出現較大的發展機遇。2.3.技術更迭優化競爭格局新型架空導線競爭格局顯著優化傳統普通的鋼芯鋁絞線原材料來源簡單，制作工藝不復雜，格局較為分散。而新 型導線市場格局明顯大幅改善，以國網招標數據進行統計，行業龍頭中天科技占市場 份額的 40%，CR4 占比達到 76%。高壓陸地電纜市場集中度和毛利率有望回升陸上高壓電纜市場集中度有望提升。中低壓電纜技術壁壘低，市場競爭激烈，但 高壓及以上電纜工藝復雜，技術壁壘較高。目前我國 110kV 以上高壓陸纜 CR4 為 34%， 尚未構成寡頭市場，CR10 為 67%，集中程度尚可。我們認為陸上低端電纜產業發展已經過瞭成熟期，過去粗放的發展階段出現產能 嚴重過剩的現象，低價競爭大行其道，壓低瞭行業整體毛利空間。近幾年在劣質電纜 問題頻出以及甲方單位對產品質量安全高度重視的背景下，行業整體進入瞭供給側產 能出清，良幣驅逐劣幣的優化階段。未來，生產技術先進、產品質量優異的頭部企業 有望進一步擴大其市場份額，毛利率預計將有所回升。相比低端電纜，我國高端電纜產業還有很大的發展空間，如 220kV 及以上超高壓 電纜與特種電纜等。我國目前僅 2%不到，超高壓電纜化率的提升有望大幅提升電網 的安全可靠性。海纜市場格局優良，毛利較高受到海上風電發展的強勁拉動，海底電纜目前進入成長期。由於海底電纜高電壓 等級占比高、單根長度大、碼頭資源少、總承包需求強等原因，國內僅有中天海纜、 東方電纜、亨通光電、漢纜股份、寶勝股份等少數企業具備生產能力，CR5>90%。 2019-2021 年，受到海風搶裝潮的影響，海纜毛利率顯著走高，未來，隨著市場供需 趨於均衡，預計整體毛利率中樞位於 35%-40%。高壓電纜附件毛利極高高壓和超高壓電纜附件生產工藝復雜，技術壁壘要求高。在電纜輸電系統中， 電纜附件承擔著電纜系統 95%的安全責任，因此甲方客戶對電纜附件的安全性和穩定 性要求極為嚴苛（國傢電網要求故障率不得高於千分之五）。從市場份額可以看到，附件市場 CR5 約為 46%，CR10>90%，整體競爭格局尚可， 500kV 電纜附件目前僅長纜科技、漢纜股份、安靠智電、沃爾核材等極少數企業具備 國產化能力，單位價值含量極高，毛利率約為 70%-90%。具備 220kV 電纜附件生產能 力的企業國內也不超過 10 傢，毛利率約為 60-70%。GIL 管廊利潤空間較大GIL 技術壁壘較高。GIL 在交直流電壓作用下，支撐絕緣件的形狀及表面形態對 內部電場的分佈有很大影響，目前應用較多的環氧樹脂支撐絕緣件在制造過程中需要 承受 1000kV 以上的電壓測試。另外，GIL 生產過程中，其外殼、導體、微粒捕捉器 等金屬件表面容易因磕碰產生尖角毛刺，產品內部有金屬微粒殘留的概率增加，安裝 前須經過嚴格的檢測，以免出現絕緣缺陷。相對於 GIS，GIL 單次生產長度較長，內部結構較為一致，容易發揮出規模化生 產效益，並且目前處於產業應用導入期，競爭廠傢較少，安靠智電的三相共箱 GIL 又開始瞭 GIL 小型化的進程，因此產品毛利率能保持較高水平。對比 GIS 產品的毛利 率，我們認為在保持精細化管理的基礎上，單品毛利率有望長期維持在至少 40%以上。（報告來源：未來智庫）3. 投資分析3.1.中天科技：線纜研發制造排頭兵，新能源新材料多點開花電力傳輸板塊研發與制造實力大幅領先同行公司擁有行業頂尖的高性能特種導線技術，多次入選國傢電網新產品、新技術目 錄，“高性能鋁合金架空導線制造關鍵技術與應用”榮獲國傢技術發明二等獎，新型 導線市占率超 40%，普通導線市場份額領先，受益於存量與增量並舉發展的格局。公 司業務全面覆蓋電力金具、電力光纜、絕緣子、電力工程設計與服務等，可為輸配電 系統提供成套解決方案。公司於 2020 年研發成功 500kV 交聯聚乙烯絕緣電力電纜系統、220kV 交聯聚乙 烯絕緣平滑鋁套電力電纜系統、±525kV 柔性直流電纜，國際上首次研制成功 500kV3000mm²大截面電纜，並且一次性通過瞭型式試驗和預鑒定試驗，高端電纜實力 大幅增強。作為國傢電網、南方電網公司的核心供應商，預計公司電力傳輸業務將迎 來高速增長時期。海洋工程綜合實力雄厚，海風吹出新高度作為國內首傢制造出海底電纜的廠傢，公司海纜已應用於國內多項工程，包括南 澳±160kV 直流海纜、舟山±200kV 直流海纜等，海纜市場份額保持領先。公司已完 成海纜-海底觀測、勘探-海纜敷設-海上風電基礎施工、風機吊裝於一體的海洋系統 工程全產業鏈佈局並不斷鞏固完善，有望發展成為國際一流的海工項目 EPC 總承包商。 公司擁有江蘇南通、廣東汕尾以及正在建設的江蘇大豐海纜生產基地和“兩型三船” 海洋施工力量，產能將支撐公司海纜業務快速成長。全球領先的 ICT 基礎設施和服務提供商公司擁有具備完全自主知識產權的並全資控股的光纖預制棒工廠，以及行業首傢 特種光纖、智慧光纜智能工廠；光纖光纜、光模塊、數據中心、PON、5G 室內外覆蓋 以及物聯網終端等 5G 系列化產品，已經成功在移動、電信、聯通、廣電、鐵塔等運 營商客戶部署和運營，躋身全球十大電信基礎設施品牌。受到 2019 年以來光纖行業 產能階段性過剩的影響，業務綜合毛利率持續走低，但中期，在各行業數字化智能化 發展賦能下，我們預計互聯網流量規模仍將進一步擴大，帶動公司光通信業務回升。光伏儲能雙驅動點燃新能源新增長點儲能方面，公司發力電網側，用戶側及電源側儲能應用，並承接瞭多項重大工程 項目，累計達 500 餘 MWh。公司儲能業務向上遊持續延伸，不僅擁有自主研發的添加 劑工藝和表面處理工藝，能夠生產高性能線路板用銅箔和 6 微米超薄鋰電池用銅箔， 同時，公司擬以 2 億元向集團收購中天新興材料有限公司，獲得鋰電池正極材料業務， 進一步完善瞭鋰電池產業鏈。光伏產業主要產品有氟膜、光伏背板、光伏系統等，是各組件廠及終端電站的優 質供應商。M3 氟膜的產業化實現國產氟膜技術升級並通過反光膜產品及技術服務實 現終端增益；結合雙玻組件發展趨勢，公司推出透明 T3 氟膜及間隙反光膜，為雙面 組件提供解決方案。積極培育新興增長點公司充分利用各種外部優質研發資源，與自身的核心優勢有機結合，緊盯未來最 具發展潛力的新材料及國傢科技發展中的“短板”工程項目，通過持續研發創新，不斷尋求突破。公司現已成功量產柔性線路板行業用 ZI-H 型 PI 薄膜和人工石墨導熱膜行業用 ZI-C 型 PI 薄膜兩款產品，形成從 12.5μm 到 125μm 厚度規格全系列產品，並正在 研發另外三款完全依賴進口的高端產品，目標徹底解決中國高性能聚酰亞胺薄膜長期 “卡脖子”局面。公司研發出瞭國際領先的通孔型泡沫鋁新材料，以及長期被國外壟斷的高性能介 孔活性炭材料，基於以上材料，公司研發出瞭高電壓高性能超級電容器，主要性能指 標為國際同行的 2-3 倍。公司目前擁有國內最先進的超導限流器和超導電纜研發制造基地，可提供高溫超 導限流器、高溫超導電纜的研制、測試及配套低溫制冷系統等系統解決方案。公司成 功完成 “220kV 電阻型超導限流器”樣機研制，“直流 160kV 電阻型超導限流器”工 程樣機在南澳多端柔直工程中成功並網運行。盈利預測預計公司 2021-2023 年營業收入分別為 538/455/496 億元，歸母凈利潤分別為 1.31/31.35/47 億元，對應 EPS 分別為 0.04/0.92/1.38 元/股，對應 PE 分別為 376.6x/15.8x/10.5x。3.2.東方電纜：海陸電纜齊頭並進，高端產品助力騰飛海纜市場份額攀升，海洋系統品種完善公司自 2005 年起開發海纜技術，從 35kV 開始，不斷突破自我，500kV 軟接頭交 聯海纜成功投運於寧波-舟山 500kV 跨海聯網工程，作為海纜領域核心制造商，2021 年海纜市場份額領先。公司寧波北侖基地擴產完成，2022 年產能開始釋放，隨著海 上風電的持續發展，預計海纜業務將保持快速增長。除電力海纜外，公司在海洋臍帶纜和動態纜系統領域形成瞭定制化設計、生產、測試、集成、敷設、運維的全壽命整體解決方案，實現多項“卡脖子”技術的成果轉 化並實現產業化應用，為我國全面推進深遠海能源開發進程註入瞭新動能。公司積極拓展海洋工程業務，轉型海纜 EPC 總承包，為客戶提供成套海纜解決方 案，鞏固市場地位。公司擁有 2 艘具備 220kV 海纜敷設能力的海工船，施工力量足以 支撐公司業務開展。發力陸纜市場，聚焦高端產品公司以陸地電纜起傢，致力打造行業頂尖的高端制造水平。公司研發的± 535kV3000mm2柔性直流電纜成功投運於張北柔直工程，公司引進法國 Pourtier 重型 框絞機、德國 Troester 1000kV 和 750kV VCV 交聯生產線等一批足以定義世界制造標 準的先進裝備，將交聯電纜的制造能力提升到瞭交直流 1000kV、3500mm²，占據電纜 規格和電壓等級的制高點。公司 2021 年陸纜系統實現營業收入增長 46%。公司全面向高端陸纜產品傾斜，加大 220kV 電纜及以上超高壓電壓、非交聯環保 聚丙烯電纜、無鹵低煙阻燃 B1 級線纜等高端品種的市場開拓力度，預計將取得良好 的營收增速和持續攀升的毛利率。盈利預測預計公司 2022-2024 年營業收入分別為 93/111/141 億元，歸母凈利潤分別為 12.7/16.2/21.1 億元，對應 EPS 分別為 1.84/2.36/3.06 元/股，對應 PE 分別為 23.3x/18.2x/14.0x。3.3.寶勝股份：傳統線纜需求穩定，海纜註入發展動力海纜業務產能釋放有望提升市占率公司擁有 202 米全國最高 VCV 交聯立塔海纜生產線，5 萬噸級海纜運輸碼頭，於 2021 年投入全面運行。新增海纜業務全年實現營收 15.09 億元，毛利率 38.66%，一 舉成為公司最快增長點。公司是海纜領域除中天科技、東方電纜、漢纜股份、亨通光電四大現有供應商外最具實力的新晉廠商，揚州基地產能後續有序釋放，有望穩步提 升海纜市占率，角逐行業龍頭。電力電纜業務穩步增長，集中度有望提升2021 年公司電力電纜項目營收同比增長 20%，創三年來最高增幅。精密導體 22.5 萬噸連鑄連軋、5G（三期）、軌道車輛電纜技改和乳化液項目先後投產。寶勝高壓中 標孟加拉 500kV 超高壓電纜項目，首次在 500kV 超高壓國際市場取得突破。公司電力 電纜業務將持續受益於電力新基建，向高端化傾斜促進業務健康發展。2022 央視“315”晚會上，“非標”電纜亂象遭曝光，4 月 6 日，國傢市場監督管 理總局發佈《三部門關於全面加強電力設備產品質量安全治理工作的指導意見》，包 括總體要求、落實企業質量安全主體責任、強化質量安全監管、推動市場環境不斷優 化、保障措施共五個部分。預計在質量和安全管控力度不斷加大的背景下，公司作為 小線纜產品的頭部企業有望享受市場集中度提升的紅利。盈利預測預計公司 2022-2024 年營業收入分別為 439.6/459.3/480.2 億元，歸母凈利潤分 別為 4.14/6.08/8.1 億元，對應 EPS 分別為 0.3/0.44/0.59 元/股，對應 PE 分別為 13.2x/9.0x/6.8x。3.4.長纜科技：專註於電纜附件的國產化尖兵500kV 超高壓電纜附件實現銷售突破長纜科技是國內專業從事高壓電纜附件制造的電網設備企業，擁有 60 餘年的電 纜附件生產經驗，為電纜附件領域的最大龍頭。公司是國內極少數具有 500kV 以上超 高壓電纜附件生產能力的企業，並且是唯一一傢生產三元乙丙橡膠高壓直流電纜附件 的企業。公司自主研發的 500kV 三元乙丙橡膠柔性直流附件首次成功進入海上風電、 抽水蓄能市場，實現從無到有突破。預計未來公司 500kV 附件業務隨超高壓電纜需求同步增長，產品 70%的高毛利將助力公司凈利潤提升。10kV-220kV 電纜附件業務份額穩中有增公司中低壓電纜附件和 220kV 高壓電纜附件業務全年分別同比增長 19.3%、16.5%， 各等級電纜附件市場龍頭地位穩固。2020-2021 年國網總部電纜附件市場份額保持第 一。35kV 及以下電纜附件受益於城鎮化配電網絡建設，220kV 附件收益於大中型城市 高壓輸電項目建設，預計將保持穩定的增速。盈利預測預計公司 2022-2024 年營業收入分別為 12.33/14.26/16.7 億元，歸母凈利潤分 別為 1.87/2.38/2.98 億元，對應 EPS 分別為 0.97/1.23/1.54 元/股，對應 PE 分別為 13.8x/10.8x/8.7x。3.5.安靠智電：先鋒輸電專傢，服務未來電力GIL 業務隨行業普及得到快速發展公司是國內氣體絕緣輸電線路（GIL）領域龍頭，擁有行業唯一的 220kV 三相共 箱GIL產品。公司GIL系統已成功應用於專供寧德時代江蘇生產基地的地下輸電線路、 中化集團魯西化工、中國綠發集團南京燕子磯和曹山旅遊度假區等項目，其中中化集 團魯西化工 11.4 公裡 GIL 系統是全球最長、全球首個多回路高空佈置的 220kV GIL。 未來隨 GIL 在國內的逐漸普及應用，將得到快速發展機遇。超高壓電纜附件提升附件業務毛利率公司於 2007 年率先自主研發出 500kV 超高壓矽橡膠電纜附件，電纜附件領域技 術積累豐富。2021 年公司傳統電纜附件業務結構調整，500kV 超高壓附件營收占比達 升至 17%，全面提升電纜附件板塊毛利率水平。預計未來超高壓附件將持續受益於新 型電力系統建設。模塊化變電站業務取得銷售突破公司首創以“開變一體機”為核心的智慧模塊化變電站，是采用以一、二次融合 的智能設備為模塊，通過工廠化生產預制、現場模塊化裝配建設變電站。具備造價降 低 30%、相比傳統電站節省 70%占地面積、建設周期縮短 80%等特點。2021 年公司模 塊化變電站業務營收首次超 4 千萬元，標志著公司產品成功打入市場。未來模塊化變 電站業務將隨城市輸變電項目和數據中心建設獲得快速增長。（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 – 官方網站
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